上周，日本政府宣布了符合预期的财政刺激计划；英国央行则出炉了远大于市场预期的货币宽松一揽子方案。不仅如此，其他央行也正走在货币宽松的路上，极低且扁平的收益率曲线正在推动资本涌入新兴市场债市，尽管投资者对该地区银行盈利能力的担忧不断上升。专家认为，更多的财政刺激被广泛视为各国下一步的政策选项，但受制于高债务水平和对“直升机撒钱”后果的担忧，对任何不利冲击的政策回应似乎变得越来越“精疲力尽”。　

　　随着全球经济前景不确定性持续，人们重新寄希望于宏观政策。上周，日本政府宣布了符合预期的财政刺激计划；英国央行则出炉了远大于市场预期的货币宽松一揽子方案。不仅如此，其他央行也正走在货币宽松的路上，极低且扁平的收益率曲线正在推动资本涌入新兴市场债市，尽管投资者对该地区银行盈利能力的担忧不断上升。从美国的情况看，上周五出炉的强劲的7月劳动力市场数据提升了美联储货币政策正常化的几率，但不可忽视的是，美国的不确定性仍然很高。

　　在与本报记者连线的巴克莱资本经济研究主管克里斯蒂安.凯勒(Christian Keller) 看来，更多的财政刺激被广泛视为各国下一步的政策选项，但受制于高债务水平和对“直升机撒钱”后果的担忧，对任何不利冲击的政策回应似乎变得越来越“精疲力尽”。

　　全球经济前景仍不确定

　　最新数据显示，全球经济增长喜忧参半：美国和欧元区7月制造业PMI处于扩张区间但略微走软；中国财 新制造业PMI与国家统计局PMI(低于50)相矛盾；英国制造业PMI则大幅下滑，反映出“退欧”派胜出所导致的情绪恶化。在美国，紧随意外下行的二季度GDP数据出炉的是反弹的汽车销售数据和强劲的高于预期的就业数据，这意味着美国私人消费可能继续向好。因此，尽管借贷逐步收紧且股票盈利前景继续与商业周期较晚阶段保持一致，但经济衰退的风险似乎降低了。

　　相比之下，欧洲经济的不确定性更大。

　　因银行业不良资产堆积如山，负利率带来盈利压力以及英国退欧令欧洲金融领域前景不明，凯勒认为，欧洲银行管理局(EBA )日前公布的压力测试结果以及相关的应对意大利西雅那银行危机的努力并未令市场信服。在如下背景下政治紧张形势正在蓄势待发：西班牙两轮选举均无果，新政府难产；欧盟与土耳其关系恶化威胁到双方于今年3月达成的难民协议的执行；民调显示德国总理默克尔在国内的声望重新开始下滑。不仅如此，在英国退欧谈判尚未启动的同时，意大利今秋即将举行宪法改革公投，明年荷兰、法国和德国均将举行大选，不难想象政治紧张在今夏之后将如何显现出来。另外，未来几个月美国总统大选的激化会令市场情绪变得更加谨慎。

　　央行再度发力但正在达到极限

　　为保经济增长，全球央行已经开始行动。在7月份宣布按兵不动之后，英国央行在8月4日的例会上采取了远超市场预期的行动，不仅降息25个基点、推出新的定期融资计划(TFS)强化降息效应的传导，还宣布购买不超过100亿英镑的英国企业债，并将购买国债的规模增加600亿英镑至4350亿英镑。此前一周日本央行也推出了进一步货币宽松举措，尽管因担心日元和日股表现其宽松的力度远不及市场预期。凯勒预计日本央行在9月例会上可能会改变其沟通策略，但不会导致其推出任何大规模的宽松计划。对于迄今尚未出手的欧洲央行，凯勒预计其将利用9月例会发出延长明年3月17日到期的资产购买计划的信号。

　　在日、英、欧央行出台或拟出台额外货币宽松政策的同时，其他央行也正行进在“放松”政策的路上。上周澳大利亚央行宣布降息，凯勒预计新西兰央行会步其后尘在本周降息。新兴经济体的央行或者已经开始降息，如印度尼西亚、韩国、俄罗斯、土耳其，或者被预期在未来几个月降息，如巴西、中国。

　　不过，凯勒提醒道，美联储可能在9月加息将终止这一切。美国7月非农就业数据亮眼无疑提升了美联储加息几率，但加息意味着美国与世界其他经济体之间政策差异的扩大，可能会令其他央行却步。同时，目前全球货币宽松似乎已经达到了极限。

　　事实上，自6月初以来，全球多数央行的宽松行动及对其宽松行动的预期已经拉低了国债收益率并令收益率曲线进一步扁平化，结果是更多资金涌入新兴市场债券，因投资者被迫寻求更高收益以及银行资产面临持续压力。投资者对银行在全球利率低且长时期保持低位背景下的盈利能力充满担忧。特别是，这种对银行的不利影响意味着持续货币宽松带来的收益的逐渐减少甚至反转，比如当银行信贷收紧时可能引发经济衰退。欧洲央行官员最近已明确指出了这一点，尽管称迄今央行的负利率尚未达到上述 “反转利率”的程度。

　　财政政策或将成“救星”

　　那么，全球决策者将何去何从？考虑到全球货币宽松日益临近极限以及相当低的政府融资成本，近期对财政刺激的呼声甚嚣尘上。

　　这一次日本走在了前头。紧随日本央行温和放松货币政策的脚步，上周日本政府推出了为未来投资的大规模新经济计划，总额达28万亿日元，约占年度GDP的5.6%。不过，在该计划中日本政府的实际财政支出只有7.5万亿日元，其余的20.6万亿日元将来自财政贷款和私人投资项目。在英国，因上周央行刚放出货币宽松“大招”，目前的焦点也很可能转向财政政策。凯勒预计更低增长与相机抉择的财政刺激将会导致英国的财政赤字从2015年至2016年占GDP的4%扩大至2017年至2018年的5.5% ，使2017年至2018年的赤字比原定计划高出3.5个百分点。

　　另外，值得注意的是，尽管不太紧迫，但增大财政刺激力度已在日本和英国以外的国家实行。在欧洲，通过允许成员国超出其财政目标等方式，欧盟一直在悄悄放松财政姿态；在美国，对财政一揽子计划的承诺已成为总统大选战役的一部分。

　　然而，在财政赤字融资因激进货币政策已变得更加容易的同时，公共债务比率却保持在很高水平且继续攀升，使多数发达经济体财政赤字居高不下。凯勒认为，某种形式的“直升机撒钱”在理论上有帮助，如通过把财政赤字货币化或由央行注销债务的方式。不过，对其可能带来的不可预知的结果的担忧以及具体实践中这种激进政策的效果，已经让甚至像日本这样冒进的决策者都“敬而远之”。其他地方的阻力可能更大。因此，只要提供的政策刺激远不能产生全球经济所需要的速度，未来回应有害冲击的政策选择似乎会日益枯竭。